（报告出品方/分析师：天风证券 吴立 唐婕 戴飞）
1. 海正生材：我国聚乳酸大规模产业化的“拓荒者”
1.1. 公司历史沿革即聚乳酸产能扩张
公司是一家专注于聚乳酸的研发、生产及销售的高新技术企业，现已掌握了纯聚乳酸制造和复合改性各关键环节核心技术，并实现多牌号聚乳酸的规模化生产。
公司是《聚乳酸》国标的第一起草单位。公司产品现已取得国内外多项管理体系认证，是国际化工巨头BASF、全球领先的生物塑料企业Novamont、韩国著名零售集团BGF等国外企业的供应商。
公司历史沿革简明——公司发展即聚乳酸产能扩张：
2004年，海正集团联合其他七位股东发起设立了海正生材，专门从事聚乳酸的研发、生产和销售。公司作为国内较早进入聚乳酸行业的企业，是我国聚乳酸大规模产业化的“拓荒者”。
2004年至2008年，公司以研发投入为主。公司设立后，在研发方面持续投入，攻克了多个技术难点，公司设立当年建成年产30吨聚乳酸的小试生产线并投入运行；2008年建成了年产5,000吨聚乳酸生产线并实现稳定生产，该产线被国家发改委列为“国家高新技术产业化示范工程”项目。2010年，公司荣获由国家发改委颁发的“国家高技术产业化示范工程”称号。
2011年至2016年，公司在技术方面实现了突破性发展。作为牵头承担单位，公司于2011年-2015年承担了863计划“新一代聚乳酸的生物—化学组合合成技术”课题任务（课题编号：2011AA02A202）并在聚乳酸的生产技术及装备研发方面取得了丰硕成果；此外，在产品质量和销售方面，公司的产品达到了欧盟、美国、日本等国家相关产品的标准和要求，逐步成为全球聚乳酸行业内具有较高竞争力的产品。公司也于2015年底建成年产1万吨聚乳酸生产线及相关制品加工改性生产线，并于2016年实现了归属于母公司股东净利润的扭亏为盈。
2017年至2019年，是公司快速发展的三年。公司抓住国内政策的有利条件，在前期科研成果的基础上，通过自主研发，逐步形成了覆盖聚乳酸关键生产环节的核心技术，并应用于规模化生产。在产品生产方面，逐步形成了10余种主要牌号，30余个细分聚乳酸牌号，全面覆盖下游客户对聚乳酸在物理性能、机械性能、加工工艺等方面的要求。在产品销售方面，公司在国内以及欧洲、日本、韩国等国家和地区不断拓展市场，盈利稳步增长。2019年，公司经中国石油和化学工业联合会认定“万吨级聚乳酸产业化及其应用技术”，整体技术处于国际领先水平。
2019年至今，受供应商不再对外销售关键原料丙交酯的影响，公司及时对产线进行了调整，将投料从丙交酯前移至乳酸，完成了聚乳酸制造各个环节的国产化，实现了自主可控。此外，公司新建的年产5万吨聚乳酸树脂及制品工程项目（一期）聚乳酸产线于2020年12月正式投产，公司产能得到较大的提升。
1.2. 股权结构清晰，中石化资本参股
1.3. 主营业务纯粹，业绩乘风正起时
公司业绩整体呈现稳步上行趋势。2021年，公司实现营收5.85亿元，同比增122.72%，归母净利润0.35亿元，同比增16.12%；22H1，公司实现营收3.03亿元，同比增13.96%，归母净利润0.21亿元，同比降1.97%。
根据公司公告，公司22H1受到销售端和成本端的双重影响：
由于公司新产能投产（子公司海诺尔产能释放），但下游客户生产和物流受疫情影响，造成公司产品暂时性地供过于求，带来销量上升而销价下降，而公司生产成本随销量上升，因而导致2022年1-6月间归母净利润下降。
截至2021年，99%营收由销售各类聚乳酸产品贡献，主营业务纯粹。公司聚乳酸产品包括纯聚乳酸、复合改性聚乳酸、初级产品：
纯聚乳酸：指将乳酸分子通过“乳酸—丙交酯—纯聚乳酸”的“两步法”工艺进行聚合，得到不含其他高分子聚合物的、不同旋光纯度的高分子聚合物。纯聚乳酸既可以直接对外销售，也可以作为复合改性聚乳酸的基础原料，是公司最重要、凝聚了公司大部分核心技术的产品大类。
复合改性聚乳酸：是以纯聚乳酸为基料，通过加入其它改性辅料，使得材料在某些物理和机械性能方面超越突破聚乳酸材料的固有属性限制，从而适应特定的需求。
初级制品：公司会根据客户需求将聚乳酸树脂制成粉末、膜、无纺布等形式的初级制品。
其他业务：主要为对外销售聚乳酸生产过程中产生的副产物水解乳酸。
产能方面：公司纯聚乳酸产能是各类产品产销量的基础。
2019年，公司年产能为1.50万吨；2020年，12月新建产线正式投产，公司年产能上升至1.55万吨，但由于公司的年产5000吨聚乳酸生产线未改造成乳酸投料，在无法采购到丙交酯的情况下，该生产线只能用于小批量牌号的生产，产能无法充分发挥；2021年，随着海诺尔产线的产品爬升，公司年产能进一步提升至3.45万吨/年。
销量与价格方面：
2019-2021年度，公司产品的平均单价总体呈现上升趋势，其中2020年产品价格的增幅较大，得益于2020年初《关于进一步加强塑料污染治理的意见》出台，《意见》明确将2020年底作为“限塑禁塑”的第一个关键时间点，激活了国内以一次性塑料餐具和塑料袋为代表的聚乳酸制品终端市场；同时，国内企业受丙交酯短缺影响，聚乳酸产量较低，使行业内特定时间阶段供给短缺的局面进一步加剧，聚乳酸价格出现大幅上涨。2021年度，聚乳酸市场总体延续了景气状态，聚乳酸价格与2020年度基本持平。2021年度，公司纯聚乳酸实现销量1.39万吨，同比增201.94%，平均销售单价为23422元/吨；复合改性聚乳酸实现销量1.16万吨，同比增75.17%，平均销售单价为21645元/吨。
利润方面：
公司主营业务的毛利主要来源于纯聚乳酸和复合改性聚乳酸的销售毛利，受益于“限塑禁塑”政策对聚乳酸市场的直接推动作用。2019-2021年度，公司的综合毛利率分别为16.73%、25.98%和15.07%。其中，2020年度，受聚乳酸市场价格大幅上涨的带动，公司综合毛利率大幅上升至25.98%；而2021年度，受乳酸价格高位运行、国外疫情对聚乳酸制品终端市场的负面影响及国际海运费大幅上涨等原因，公司的综合毛利率有所下降。
2. 聚乳酸：助力塑料行业实现“碳中和”的关键材料
2.1. 聚乳酸——产业化程度领先的生物基可降解材料
聚乳酸属于一种生物基可生物降解塑料。
聚乳酸全名Poly Lactic Acid（PLA）或Polylactide，是以乳酸或乳酸的二聚体丙交酯为单体，通过聚合的方式得到的高分子聚酯型材料，属于一种人工合成高分子材料，具有生物基和可降解的特点。由于乳酸是一种手性分子，具有两种旋光异构体，分别为左旋的L-乳酸和右旋的D-乳酸，两种乳酸均可通过“乳酸—丙交酯—聚乳酸”的工艺路线制成不同立体结构的丙交酯单体，从而聚合成不同分子链立体结构的聚乳酸，制造过程并无明显差别。
目前应用较为广泛的是L-聚乳酸。
通常，使用L-乳酸制成的聚乳酸称为“L-聚乳酸”，相应的，D-乳酸制成的聚乳酸为“D-聚乳酸”。由于最初乳酸主要用于食品和饮料制造行业，且L-乳酸能完全被人体代谢消化，因此L-乳酸是全球需求最大，产量最高的乳酸，而D-乳酸则被用于生产农用杀虫剂和除草剂，应用范围较窄，市场需求量较少。
聚乳酸作为一种脂肪族热塑性高分子材料，在替代石油基塑料与使用可降解塑料的多个场景中表现突出。在机械性能方面与传统石油基聚对苯二甲酸乙二醇酯（PET）、聚苯乙烯（PS）相当。与现有的可完全生物降解塑料相比，聚乳酸的耐热性和力学强度较高；在适用的加工工艺方面，可以适用现有的挤出成型、注塑成型、挤吹成型、纺丝、发泡等方式加工，能够兼容传统塑料加工工艺；同时，聚乳酸还具备可完全生物降解、降解产物对人体无害、环境友好性等特点，因此，被广泛应用于餐具、包装、3D 打印、纺织等领域。
此外，由于聚乳酸拥有着良好机械性能，常以一定比例与其它可降解塑料进行混合以提升材料强度。例如在膜袋类产品中，PBAT 中常添加 5%-20%比例的聚乳酸，这进一步提高了聚乳酸的下游市场空间。
具体而言，聚乳酸具有以下特性：
1) 能够形成生物质资源循环体系。
聚乳酸作为一种生物基可完全生物降解材料，能够将原料端纳入资源再生及循环体系，具有无法将原料纳入循环体系的石油基材料所不具备的优势。聚乳酸源于自然且能够完全生物降解的特性，驱动生物质资源形成了一个再生及循环体系：从原材料看，聚乳酸的原料是将玉米、甘蔗、甜菜等农作物深加工提取的糖发酵而成的乳酸；从制品处置来看，聚乳酸制品能够降解为二氧化碳和水，通过农作物的光合作用再次参与生物质的再生及循环过程；
2) 符合“碳中和”政策的引导方向。
聚乳酸中的碳元素主要由玉米、甘蔗等农作物在生长过程中从大气中吸收二氧化碳而形成的，并在降解过程中以二氧化碳的形式回归大气，再次通过农作物的光合作用重新参与到生物质资源的再生和循环中。石油基材料相比，聚乳酸材料能够在较大程度上实现大气中碳含量的“收支相抵”，从而更有利于“碳中和”目标在塑料行业的实现；
3) 制品的处置方式多样。
传统塑料的处置方式主要有回收再利用、填埋和焚烧。其中，多次回收再利用会导致塑料的性能有所降低，而填埋和焚烧则不可避免地引发各种长期的、深层次的环境问题。聚乳酸的可完全生物降解特性使其成为一种可堆肥塑料，使其可以采用降解的环保方式进行处置。聚乳酸的主链上有大量酯键，在接触水或潮湿空气后，酯键容易发生水解并断裂，断裂后的产物在微生物的作用下被彻底分解为二氧化碳和水，这是聚乳酸材料微观层面的降解原理。而在宏观上，聚乳酸制品的降解表现为整体结构遭破坏，体积变小，逐步变为碎片，最终变为二氧化碳和水。
4) 具备良好的性能。
纯聚乳酸的熔点约120℃-180℃，熔体流动速率（MFR）在3-50g/10min，指标范围较广；拉伸强度可达到65MPa，弯曲强度可达到100MPa，且具备高透明度、高光泽度、易配色、易印刷的特点；通过添加其他材料进行复合改性，可以进一步扩大上述指标的范围。聚乳酸的良好机械性能和物理性能，使其成为能够替代传统塑料的新材料。随着近年来塑料改性及共混技术的发展，复合改性聚乳酸在硬度、力学强度、耐热性等方面已达到甚至超过部分传统石油基塑料。目前，聚乳酸已经能部分替代PET材料用于包装材料的制造，也能够部分替代PS、PP材料，适用挤出成型、注塑成型等加工方式。
5）对环境友好。
聚乳酸主要由碳、氢和氧元素构成，如果采用焚烧方式处置，聚乳酸本身也不会释放氮化物、硫化物等有毒气体。此外，即使将聚乳酸制品丢弃在自然环境中，几年内也会被生物降解为二氧化碳和水，不会形成“白色污染”。因此，聚乳酸材料具有环境友好性。
可生物降解塑料是对传统塑料污染问题的有效途径，其中又以生物基材料更有优势。
由于传统塑料引发的环境污染问题主要源于其不具有可降解性，行业内逐渐形成了以可降解塑料代替不可降解塑料的共识。其中，在原料来源方面，主要是以生物基原料部分代替石油原料。经过多年发展，逐渐形成了“石油基可降解塑料”和“生物基可降解塑料”的两大类型。相比之下，生物质原料来源于自然产物，且可以通过技术手段提升产量，从而在原料端使塑料材料的制造摆脱对不可再生资源的依赖，减少石油基塑料生产过程中产生的污染；且生物降解更为自然和彻底，能减少化学降解试剂的生产和使用中对环境的污染，避免产生新的污染物，因此，采用“生物基可生物降解塑料”更有利于缓解人类社会发展与自然环境保护的矛盾，实现人类经济社会的可持续发展。
聚乳酸作为生物基可降解材料，是目前产业化程度最高的可生物降解材料。
根据欧洲统计局数据，2020年度，全球塑料的产量已经达到3.67亿吨，根据欧洲生物塑料协会统计，同年全球可生物降解塑料的产能为122.59万吨，未达到全球塑料产量的1%，仍属于新兴材料。
目前，达到一定商业应用规模的可降解塑料主要有聚乳酸、PBAT、PBS和PHA。在材料性能方面，聚乳酸具有硬度高、力学性能好的特点，且价格能够被下游市场所接受，使其在上述材料中具备了一定的不可替代性。
近年来，可生物降解塑料总体处于快速增长期，且聚乳酸是产能占比较高、增长较快的材料，是当前可生物降解塑料中的主流材料。
根据欧洲生物塑料协会统计，2020年度，聚乳酸的全球产能为39.46万吨，是可生物降解塑料中产能最高的材料，在当年可生物降解材料总产能中占比近50%，2018-2020年CAGR达35%。
聚乳酸产业链构成：
上游行业为玉米、甘蔗、甜菜等高糖农作物种植业及深加工行业，主要承担将农作物中提取的淀粉糖、蔗糖通过发酵制成乳酸，作为制造聚乳酸原料的产业环节；中游为聚乳酸的生产制造，主要承担以乳酸为原料制成纯聚乳酸，以及将纯聚乳酸进行复合改性以满足下游加工需求的产业环节；由于聚乳酸能够替代部分传统塑料，下游产品及领域较多，目前聚乳酸已广泛应用于食品接触级的包装及餐具、膜袋类包装材料、纤维、织物、3D打印材料等产品和领域，在医疗辅助器材、汽车配件、农林环保等领域也具有较大的发展潜力。
我国聚乳酸产业链至2020年才完全打通上游原料环节和下游终端市场，但目前，丙交酯供应缺乏仍是影响我国聚乳酸产能增长的主要因素：
目前，绝大部分聚乳酸企业均采用“乳酸—丙交酯—聚乳酸”的“两步法”工艺进行聚乳酸的工业化生产。在该工艺路径下，掌握“丙交酯—聚乳酸”工段的企业，可通过投料丙交酯生产聚乳酸；完全打通“乳酸—丙交酯—聚乳酸”的企业，才可通过投料乳酸生产聚乳酸。
2019年前，国内聚乳酸企业多仅掌握“丙交酯—聚乳酸”工段，主要依靠从外部采购的方式获取丙交酯以生产聚乳酸。TCP及其股东Corbion公司是国内聚乳酸企业供应原材料丙交酯的主要企业。然而随着TCP聚乳酸产能增加，预计TCP停止对外销售丙交酯的情形将长期持续。除TCP外，Nature Works也具备大规模量产丙交酯的能力，但其聚乳酸产线建成时间较早，其丙交酯也仅供其聚乳酸生产线使用，不对外销售。至此，国外聚乳酸企业在关键工艺环节上对我国聚乳酸行业形成了技术封锁。全球范围内的丙交酯长期断供状况对我国聚乳酸企业产生了较大的影响。
2019年后，国内聚乳酸企业中掌握“乳酸—丙交酯—聚乳酸”的公司脱颖而出，率先享受行业集中度提升和国内“限塑令”扩大需求带来的双重利好。
国外丙交酯断供导致：
1）促使国内企业加速打通“乳酸—丙交酯—聚乳酸”的“两步法”工艺；
2）国内不具备“乳酸—丙交酯”工段生产能力的企业因缺少关键原料，逐步停止了聚乳酸的生产，甚至退出聚乳酸行业；
3）短期内国内聚乳酸的供应方向国外企业集中，而长期则会共同利好国内已掌握“乳酸—丙交酯—聚乳酸”技术且产能快速释放的公司。截至2022年8月数据，国内已完整掌握“两步法”工艺并已实现稳定量产的企业为海正生材、丰原生物；已部分掌握“两步法”工艺并实现该部分工艺环节量产的企业为金丹生物、中粮科技；其他企业尚未实现“两步法”工艺稳定量产。
2.3. 需求端：“限塑令”推进，全球数十亿吨“白色垃圾”待解决！
全球“白色垃圾”污染严重，危害亟待解决。根据《破解塑料白色污染：降解与再生，谁主沉浮?》（中国石油和化工. 2022,(06)），联合国环境规划署2021年发布的报告显示，1950年至2017年期间，世界塑料产量从1950年的200万吨飙升至2017年的3.48亿吨，已成为全球价值5226亿美元的行业，预计到2040年产能还将再翻一番。
这期间，全球累计生产约92亿吨塑料，其中塑料回收利用率不足10%，约有70亿吨成为塑料垃圾。
预计到2040年，全球每年将有约7.1亿吨塑料垃圾被遗弃到自然环境中。美国《科学进展》杂志警告，2050年，地球上将有超过130亿吨塑料垃圾，蓝色地球可能变成“塑料星球”。如果不立即采取行动，塑料污染的危害将进一步扩大，威胁人类生存。
近年来，我国高度重视塑料污染治理工作，将“白色污染”综合治理方案列为重点改革任务，有关部门出台了诸多意见、通知、计划、规划，政策不断升级加码，寻找白色污染破解之法、加快绿色塑料产业发展迫在眉睫。聚乳酸由于具有优良的生物降解性，目前已被认为是解决塑料制品“白色污染”的主要替代产品，而其2020年全球产量仅为39.5万吨，占当年全球塑料产量的比例约为0.1%，未来市场空间广阔。
截至2022年8月数据，各地均推出了地方“限塑令”，在2020-2025年间设置多个重要时间节点，将“在试点地区限制、禁止部分塑料制品的生产、销售和使用”、“一次性塑料制品禁限范围扩大及替代产品的有效推广”以及“塑料制品的多元共治体系基本形成”设置为三个递进的工作目标，以积极应对塑料污染，建立健全塑料制品长效管理机制，提升能源资源利用效率，减轻资源环境压力。
进一步地，针对塑料袋、农膜等传统塑料主要应用的产品领域以及塑料制品在农业、商务领域、民航领域、快递业等行业领域的应用，国务院办公厅、国家发改委、工信部，以及农业部、商务部、中国民用航空局、国家邮政总局等部门，自2007年起就陆续出台了多项分阶段限制和禁止部分一次性不可降解塑料制品的生产、销售和使用，鼓励和推广可降解塑料材料的政策法规，旨在将相关法律法规进行落地，有针对性的开展塑料污染治理工作，推动经济社会可持续发展。
3. 核心优势：公司是国内极少数掌握聚乳酸并投产的企业之一
聚乳酸的生产在我国目前仍属起步阶段，已建并投产的生产线不多，且多数规模较小。公司自成立以来，一直专注于聚乳酸产品的布局，致力于成为国内规模和技术领先的聚乳酸产品制造企业，经过多年的发展，现已完成了较为完整的“乳酸-丙交酯单体-聚乳酸-聚乳酸制品”全工艺流程的开发，具有一定的产品技术优势和品牌优势。
3.1. 技术已打通丙交酯环节，突破原料瓶颈
公司拥有七大纯聚乳酸生产方面的核心技术，全部为自主研发。包括：多效连续蒸发技术、自制高效环化催化技术、耦合分离提纯技术和新型聚合技术，分别对应纯聚乳酸生产的脱水酯化、环化、纯化精制和增链生产工序。
这些核心技术主要围绕在生产环境中抑制逆反应、解决高粘物质的传质传热问题、物料的纯化精制等问题展开，以提高产品光学纯度、实现分子量及分子量分布可控、提高收率及生产效率、降低能耗及成本为目的。
2019年下半年起，公司已可自供丙交酯。
根据招股说明书，公司采用“乳酸—丙交酯—聚乳酸”的“两步法”工艺制造聚乳酸，乳酸和丙交酯是最主要的原材料。公司对原有生产线的技术改造是在关键原材料丙交酯断供背景下完成的。公司是国内为数不多的完整掌握“两步法”工艺的企业，并一直保持对“两步法”工艺的研发投入。
2008年，公司建成了具备“乳酸—丙交酯—聚乳酸”完整生产流程的5000吨聚乳酸示范生产线；在公司牵头承担的863计划之“新一代聚乳酸的生物-化学组合合成技术”课题任务完成后，公司又建成了以丙交酯投料为主的年产1万吨聚乳酸生产线。至此，公司拥有以乳酸投料的年产能5000吨聚乳酸生产线和以丙交酯投料的年产能1万吨聚乳酸生产线，纯聚乳酸的年产能合计为1.5万吨。
2017年第一季度，TCP开始运营时即具备了“乳酸—丙交酯”阶段的生产能力。在其聚乳酸生产线正式投产前，TCP具有对外销售丙交酯的需求。考虑到公司以丙交酯投料能够减少生产时间，以及公司与TCP股东Corbion在乳酸购销方面的长期业务合作，公司在TCP运营初期，向其采购丙交酯生产聚乳酸。
2018年12月，TCP的聚乳酸生产线正式投产，TCP逐步停止对外销售丙交酯，且全球范围内无其他丙交酯供应商能够满足公司需求。受此影响，2019年下半年，公司根据已经掌握的“乳酸—丙交酯”段工艺技术对原有的年产1万吨聚乳酸生产线进行调整，增加了年产能5000吨的“乳酸—丙交酯”段的生产设施。此次生产线改造采用不停工改造的方式，于2019年底基本完成。至此，公司具备了以乳酸投料的年产能1万吨聚乳酸生产线和以丙交酯投料的年产能5000吨聚乳酸生产线，纯聚乳酸年产能合计仍为1.5万吨。
2020年内，上述生产线已经实现稳定生产。
3.2. 产品剑指替代白色污染，畅销内外市场
公司产品终端应用领域广泛，基本覆盖“白色污染”主要来源以实现替代。公司产品主要领域为餐饮食品领域的包装和用具，具体包括吸管、一次性餐具、膜袋类制品以及食品用一次性挤片吸塑制品等细分领域，2019年至2021年，前述应用领域的收入占比合计均不低于70%。此外，聚乳酸材料的生物基、可降解、环境友好特性，使公司聚乳酸在以教学用具、医疗用品为代表的3D打印增材，以及以化妆品磨粉、面膜巾为代表的家居及日用品等终端应用领域方面也占有一定比例。
目前，公司产品畅销海内外。截至2021年，公司于中国大陆实现营收4.63亿元，同比增117.61%，于国外实现营收1.17亿元，同比增151.98%，具体来看：
境内，公司在国内聚乳酸市场市占率已超1/3。公司是国内较早的专门从事聚乳酸研发、生产和销售的企业，够大规模生产聚乳酸的企业，在国内聚乳酸行业的地位较为突出。公司国内客户包括：苏州荃华、漳州绿塑、广东意科城、湖北克拉弗特。
除上述主要国内客户，公司还与义乌市双童日用品有限公司、大川（清新）塑料制品有限公司、东阳市盛林塑胶有限公司保持着长期稳定的业务合作关系。截至2021年，公司在国内聚乳酸市场中的市占率为34%，较2020年提升近13pct。
境外，公司产品远销海外，广受国际客户认可。
与国外同行业公司相比，公司的产品质量达到国际先进水平，具有较高的市场知名度和品牌美誉度。公司产品已取得国外客户的广泛认可，客户主要包括Novamont、BGF（包括BGF EcoBio Co., Ltd.及其子公司KBF Co., Ltd.）。
2019-2021年度，公司向境外客户销售产品产生的收入占主营业务收入的比例分别为13.14%、17.97%和20.24%。从我国聚乳酸出口销售的情况来看，2020-2021年度，我国聚乳酸出口总量分别为2858.52吨和6202.55吨，其中，公司向境外销售的聚乳酸数量分别为1891.40吨和5035.33吨，占我国聚乳酸出口总量的比例分别为66.17%和81.18%。
3.3. 产能预计未来快速增长，5年或将翻4倍
公司预计未来新产能扩张节奏如下：
+2万吨/年，此时公司纯聚乳酸总产能将达到6.5万吨/年。
2017年，公司子公司海诺尔开始规划年产5万吨聚乳酸树脂及制品工程项目。该项目的总产能为5万吨/年，其中一期工程产能为3万吨/年，二期工程为2万吨/年。该项目在设计时即采用乳酸进行投料，包含完整的“两步法”工艺路径，是将公司在纯聚乳酸生产方面累积的核心技术和生产经验应用于大规模实际生产的工程。
年产3万吨（一期）工程于2017年12月开始建设，于2020年12月正式投产，于2021年完成产能爬坡，于2022年Q1贡献业绩；年产2万吨（二期）工程的计划建设周期为2019年5月至2021年12月，截至2021年末，生产线已处于试车阶段，预计于2022年正式投产。
我们根据一期工程的产能释放节奏来看，预计2万吨（二期）生产线有望于2023年正式贡献业绩。
+15万吨/年，此时公司纯聚乳酸总产能将达到21.5万吨/年。
2021年3月，公司设立子公司浙江海创达生物材料有限公司。海创达为公司15万吨聚乳酸项目的实施主体。公司将通过本项目新建生产基地，新建2条先进的聚乳酸生产线，设计新增聚乳酸产品年产能15万吨，切实增强公司产品市场供给能力。
本项目总投资12.38亿元，建设期24个月，项目建筑面积为80,963平方米。项目达产年及以后，公司每年可新增营业收入34.51亿元，净利润4.27亿元，具有较好的经济效益和社会效益。根据公司招股说明书，公司预计该项目或将于2024年初步贡献业绩。
未来，公司将立足于现有研发创新、质量管理等优势，着眼于聚乳酸行业未来发展趋势，为我国在聚乳酸制品的应用、推广上开辟一条新型的高科技产业化之路，力争成为国内具有较大影响力的聚乳酸生产企业。
根据公司长期战略规划：
公司将进一步提高产能。
面临当前日益扩张的市场需求，公司将在现有产能的基础上继续扩大生产规模，进一步提升产能。公司将在目前已投产和正在规划中的聚乳酸生产线、本次募投项目年产15万吨聚乳酸的基础上，建设年产35万吨聚乳酸生产线项目，到2026年，合计新增聚乳酸年产能不低于50万吨。
并向产业链上下游延伸。
凭借多年深耕于聚乳酸领域的经验和积累，公司将在现有技术体系、销售体系的支撑下，探索新的技术路径，将自身的生产能力向产业链上下游延伸。
首先，公司适时将向产业链上游拓展，通过自建、合资、合作、参股等各种方式探索乳酸生产制备技术，从而防范、化解原材料供应不足或价格波动的风险，为公司有效控制生产成本，提高公司整体盈利水平。
此外，公司也将把握市场机遇，利用自产聚乳酸的优势，持续探索聚乳酸制品的生产技术，积极拓展包装及食品容器、餐具、一次性塑料用品、3D打印材料等领域的潜在客户，从而延长产业链，为公司探索新的盈利增长点。
4. 盈利预测与估值
核心假设：
1) 纯聚乳酸产能项目进展顺利；
2) 复合改性聚乳酸比例逐渐提升。
估值分析：
由于目前国内除海正生材外，尚无其他上市公司完整打通 “乳酸—丙交酯—聚乳酸”的“两步法”工艺制造聚乳酸，因此我们选择：
1）华恒生物、凯赛生物——与海正生材的技术、生产工艺难度、产品在目标市场中的地位的公司作为主要对标企业；
2）金丹科技、中粮科技、联泓新科——与海正生材具有相同业务的公司，以它们的投产进度与海正生材做对比，为估值底部提供依据。
海正生材作为国内首家打通聚乳酸完整工艺且已实现大规模量产和销售的上市公司，目前处于产能快速放量中，有望率先分享生物基可降解材料对全球亿吨白色垃圾市场的替代红利，给予2023年1倍目标PEG，对应PE 64倍，目标价29.7元/股。
5. 风险提示
1. 下游市场的拓展对政策存在依赖的风险。
公司下游塑料制品行业受材料价格因素驱动自发采用聚乳酸替代传统不可降解塑料的动力较低，环保相关的法律法规及政策（特别是“禁塑、限塑”相关政策）仍是目前国内推动聚乳酸替代传统不可降解塑料的主要因素，尽管目前环境保护相关的法律法规及政策为公司的发展提供了良好的外部环境，但是如果相关法律法规政策发生变化，国家相关产业政策对聚乳酸应用的支持力度减弱，或相关法律法规政策的实际执行力度不及预期，则会导致公司所处的政策环境不利于公司发展。
2. 市场竞争加剧的风险。
未来三至五年，国内外聚乳酸产能的大幅提升可能改变目前聚乳酸市场供求局面，导致聚乳酸行业的市场竞争加剧，使公司面临来自国际传统巨头和国内新进企业的双重竞争，也可能导致聚乳酸的市场价格出现下降。
3. 原材料价格上涨或无法及时供应的风险。
在原材料价格方面，公司的主要原材料为高光纯乳酸，目前制造乳酸所用的发酵原料以玉米等农作物为主。玉米价格的波动会传导至聚乳酸行业。从实际情况来看，近几年玉米收购价格总体呈现上升趋势，使得乳酸价格有所上升。在原材料供应方面，作为生产聚乳酸的关键原料，高光纯乳酸及丙交酯的供应情况对聚乳酸行业具有较为明显的影响。未来，国内聚乳酸企业对高光纯乳酸的需求量将进一步增加，若高光纯乳酸的供应量无法得到保证，将对公司聚乳酸的产量造成直接的负面影响。
4. 毛利率下滑的风险。
公司的毛利率受产品供需关系、市场竞争情况、产品运输费用、产品销售价格、原材料采购价格、员工薪酬水平、产能利用率以及新冠疫情等事件的影响。如上述因素发生持续不利变化，公司无法持续依靠技术优势保持产品和服务的较高附加值，将可能导致公司的毛利率下滑。
5. 募投项目调整相关风险，包括1）项目推迟建设，存在市场份额被竞争对手抢占的风险；2）公司已投入建设资金被占用，影响盈利能力的风险。
公司部分产品销往海外市场。目前，海外的新冠疫情尚未结束，会导致海外市场对聚乳酸产品的需求降低，这一方面会影响聚乳酸整体的下游需求；另一方面，由于国内目前新冠疫情控制较好，市场需求受影响程度相对较小。
7. 该股为次新股，流通股本较少，存在短期内股价大幅波动的风险。
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